「紙黃金」以及其對實體黃金價格的影響

本文由美國時事通訊公司凱西研究(Casey Research)的首席經濟學家保德‧康瑞(Bud Conrad)發表其對紙黃金價格的看法。

美國時事通訊公司凱西研究(Casey Research)由著名的逆向投資者道格‧凱西(Doug Casey)創立的投資諮詢服務公司。

該服務旨在通過創新的投資研究，利用市場失衡的機會，幫助自主投資人獲得卓越的回報。

「紙黃金」以及其對金價的影響

黃金在上週跌到每盎司1,130美元新低，這很令人吃驚，因為這跟基本面分析不符。中國和印度持續對黃金需求上漲，對金銀條的興趣也從未減少。

我在10月的《凱西報告(Casey Report)》中解釋COMEX期貨市場的結構允許少數幾家大銀行供應黃金，以控制價格。

我把黃金期貨市場稱為「紙黃金」市場，因為實際上很少有黃金真正的轉手。每個月有3600億美元的「紙黃金」交易，但只有2.79億美元的實物黃金交割。這是一個1000比1的比例：

我們知道，紙黃金的巨額訂單可以讓價格在一瞬間移動20美元。這些訂單往往超過了芝加哥商業交易所(CME)規定的6000張合約的上限。

很多人認為，這種訂單的長期影響是中立的，因為每一個倉位都必須在到期前被移除。

但實際上並非如此。大型玩家可以持有數百張合約，在到期前交割黃金，而不是平倉。大銀行可以通過交割相對較少的黃金來推動價格下跌。

幾家大銀行在交割過程中佔據了主導地位。我歸納下面銀行，說明除了這七大銀行外其他都很小。這七家銀行有機會管理金價：

黃金在10月份大跌之後，我分析了一下10月份的交割數據。集中度比我預期的還要嚴重。

這張圖顯示，10月份交割到紐約商品交易所Comex的黃金中，有98.5%的黃金來自三家銀行。巴克萊銀行、加拿大豐業銀行和北美匯豐。

而交易的另一端 - 接收交割的那一方，則更加集中。巴克萊銀行接受了98%的客戶交割。這可能是一個客戶，但更有可能是幾個客戶使用巴克萊來清算他們的交易。

不管是哪種方式，注意到巴克萊銀行從其內部賬戶中向自己的客戶交付了455份合約。

在參與者如此之少的環境下，扭曲金價的機會是顯而易見的。

巴克萊銀行知道98%的買家，並提供35%的黃金，這可以說是高度集中的。而我們所討論的黃金數量很小 - 銀行只需增加100份合約就能使供應量增加10%。這相當於只有10,000盎司，價值超過1100萬美金 - 對任何一家銀行來說都是四捨五入的誤差。這些數字是微不足道的。

注意，這些大銀行都是從他們的內部賬戶中交割黃金，這意味著他們是直接出售自己的黃金。換句話說，他們並不中立。

這些銀行占到了所有賣出合約中除19份外的所有合約，這就是完全的支配地位。實際上，這已經超越了支配地位。這些銀行就是市場。

我想說的是，這個市場太容易被操縱了，關於操縱的警告是有道理的。如果太多的客戶要求實物交割，就會出現大崩盤。長期合約將被平倉，因為沒有足夠的黃金來交割。

在我從事期貨交易的20年裡，包括黃金在內，我見過幾次擠兌。在我看來，期貨市場並不安全。

更棘手的問題是：大銀行的主導地位還能繼續壓制黃金多久？

不幸的是，我不知道答案。警惕的監管會有幫助，但「期貨市場監管者」幾乎是個矛盾的詞。

美國商品期貨交易委員會(CFTC)和紐約商品交易所Comex的種種行為，更不用說全球曼氏金融(MF Global)的處理方式，表明了監管機構幾乎沒有什麼解決這個明顯問題的壓力。

然而，《金融時報(Financial Times)》最近的一篇文章中，有句話確實讓人有了一些樂觀的理由。

兩位近情人士表示 - 瑞銀預計將就其貴金屬櫃檯交易員不當行為的指控與至少一個機構達成和解，為本週與多個監管機構就外匯問題達成協議的一部分。…瑞銀駐蘇黎世黃金櫃檯的負責人安德烈(André Flotron)自1月以來一直在休假，原因未被貸方說明…

一名期權交易員被發現操縱倫敦黃金定盤，5月份英國金融行為監管局(FCA)對巴克萊銀行處以2600萬英鎊的罰款。

德國金融監管機構(BaFin)已經對黃金市場展開了正式調查，並正在調查德意志銀行。德意志銀行是之前玷污黃金定盤的成員之一，該行很快將被電子定盤取代。

後兩家銀行都與COMEX有關。

最終，實物黃金市場可能會壓倒規模較小但更受關注的美國期貨交割市場。

交易員已經開始向上海等其他市場轉移，這可能會加速此一進程。

銀行不可能永遠打壓黃金。他們需要實物金條來繼續，而現在的黃金已經沒有以前那麼多了。

一些比較大的黃金來源，比如美聯儲的藏金庫和倫敦金銀市場，都沒有了。 GLD的黃金庫存正在下降。

SPDR金股(又稱SPDR黃金信託)是由道富全球顧問(State Street Global Advisors, SSGA)管理和銷售的SPDR交易所交易基金(ETF)家族的一部分。

這種ETF代表金條的份額。 截至2019年3月31日，該公司託管的金庫黃金數量約為2千4百萬盎司，資產價值約為3百億美元。 SPDR金股是全球前十大黃金持有者之一。

如果像央行這樣的大型市場玩家開始利用COMEX交易所擴大黃金持有量，可能會壓倒COMEX交易所的庫存。

在COMEX交易所登記交割的倉庫庫存已經下降到87萬盎司(8700份合約)。

大銀行並不傻。他們會看到這些問題的到來，可能會誘使一些持有者增加供應量，所以我並不預測太多的投機者交割帶來危機。但短暫的擠兌肯定會導致巨大的價格飆升。甚至可能導致期貨系統的信心崩潰，這將推動金價大幅走高。

來自中國、印度的實物需求旺盛的跡象，以及小投資者從鑄幣廠購買錢幣的跡象表明，金價應該會上漲。 倫敦黃金遠期發行利率(GOFO)為負值，表明黃金市場資金面偏緊。對中國央行想將其持有的黃金去美元化應該會增加黃金的興趣。

換句話說，這並沒有道理。我預期貨幣貶值將推動黃金走高，繼續持有黃金。我對基本面會在長期推動黃金走高很多非常有信心。

但就目前而言，我不知道大銀行何時會失去管理期貨市場的能力。