美國頁岩油一桶75美元是龐氏騙局嗎？

本篇文章是馬林發表他對頁岩油價格的看法。

馬林‧卡祖沙(Marin Katusa)曾為美國時事通訊公司凱西研究(Casey Research)的作家之一，也因為如此我開始閱讀他的出版品。他後來離開凱西研究，創辦了自己的時事通訊公司卡祖沙研究(Katusa Research)。

馬林是一位成功的逆向(contrarian)和價值投資者(value investor)，主要在資源領域尋找被低估的資產。

馬林‧卡祖沙(Marin Katusa)

馬林‧卡祖沙(Marin Katusa)是一位加拿大籍投資家、暢銷作家、對沖基金經理、卡祖沙研究(Katusa Research)的創辦人和董事。

馬林白手起家，他靠著投資累積財富。在他的職業生涯中，他曾是一家上市公司的董事，安排超過10億美元的融資，並撰寫了《紐約時報》的暢銷書《寒戰(The Colder War)》。

美國頁岩油一桶75美元是龐氏騙局嗎？(全文翻譯)

我的良師益友 - 司布拉特資產管理公司(Sprott, 加拿大)的CEO李克(Rick Rule) - 在新奧爾良投資會議(New Orleans Investment Conference)中詢問能源板公司(Energy Panel)這個問題。

我認為這是一個很好的問題，因為在媒體中有很多關於頁岩的誤導資訊，多年來我一直試著把事實揭露出來。

舉例來說，2013年8月6日，我在一篇文章「即將來到的頁岩市價下跌」中提到：

並非所有頁岩都是同等的。有些頁岩比其他頁岩還要深; 有些是幹氣，有些是含有液體的氣體。在北美，數十億美元已經投入在開發個種的頁岩地層來盡可能地抽取天然氣、天然氣液體還有石油。…

記住，不是所有頁岩地層都是一樣的，和所有金礦床也不盡相同是同樣的道理。

美國和加拿大的頁岩油產量的增長非常驚人。下圖是美國能源信息署(EIA)的數據，說明了這對兩國的重要性。

每桶頁岩油價格自2009年來平均是大約87.50美元，這助長了許多頁岩地層的探勘和生產。

我對科技深信不疑，而且科技在開採石油這方面一直都在推進其工作速度 - 今天的非傳統提取方法將會被視為明天的常規。

所以，回到問題：頁岩油一桶75美元是龐氏騙局嗎？

我的答案是：不是。

雖然有很多頁岩地層不會產出如此低價的石油價格，有些地層 - 還有特定區域在這些頁岩地層中 - 一桶75美元是相當有利可圖的。

在這個領域中，好的公司使用先進的科技來將石油從頁岩中取出並且增加其利潤。

超級襯墊(Super Pads)和超級壓裂(Super Fracs)

舉例來說，你有聽過「超級襯墊」嗎？

如果你沒聽過，你很快就會聽到了。這個技術是真的，而且現在已經在使用了。

上方的照片是在加拿大能源公司七代能源(Seven Generation Energy)招股的時候拍的。

在經過超級襯墊(Super Pad)、鑽井、壓裂和完井後，天然氣被收集和壓縮起來。壓縮發生在很高的溫度環境下；然後該氣體會脫水。假如硫化氫(H2S)存在，它會被分離。

這一切都是為了公司可以在天然氣液(NGLs)和凝析(物烷以上)得到較高的價格。

另一個你將聽到的詞是「超級壓裂(Super Frac)」。

事實上，該領域的發展和進化如此快速，兩年前的超級壓裂現在已經是迷你壓裂了。

鑽更深和更長(較長的裂縫會釋放更多石油、天然氣液(NGLs)、冷凝液和天然氣)和能夠進行多層破碎的公司在從同個地下岩層可以得到更多的資源。

現在我毫不懷疑很多石油和天然氣公司會因為他們的債務壓力而在每桶頁岩油價格75美元的狀況下破產，但是很多公司從長遠來看本來就缺乏審慎理財和成功的管理。

聰明的公司不僅會生存下來，並且會在目前石油價格環境中茁壯成長。

在過去四年中，我們在凱西研究團隊中一直用每桶頁岩油價格75美元作為一個基準，排除那些不能夠在這個價格上有內部回報的公司。

看來即使是一桶頁岩油價格75美元的水平也會受到考驗，但是這對該領域是件好事，因為最終強勁的管理團隊將會比那些次等的管理團隊更鞏固其資產。

因此，每桶頁岩油75美元的狀況下不是龐氏騙局。

市場沒有討論到的是頁岩油已經生產過剩。

我對那些在營銷材料中使用「桶油當量(boe)」的公司很謹慎，我已經說明「桶油當量(boe)」的騙局好幾年了。

「桶油當量(BOE)」的騙局

在2012年3月20日時，我寫了一篇關於「把桶油當量(barrels of oil equivalent)」的文章，這是一個典型能源投資陷阱。在文章中我提到：

大部份的油井會生產一些天然氣，天然氣井通常會生產一些石油，所以大部份的能源公司兩種燃料都會生產。為了簡化申報，生產者們很早就將兩個東西併為一個計算：「把桶油當量」(BOE)。

「桶油當量」是一個能源的單位，定義為當一「桶」原油燃燒時釋放的能量。自從兩種不同等級的油以不同的速率燃燒，該值是一個近似值，設定在 5.8 x 106 英熱單位(BTU)或者是6.12 x 109焦耳。「桶油當量」的概念讓我們根據能量等效來結合兩種不同的燃料，桶油當量最常用來結合石油和天然氣；你可以說一桶油和5,800立方英尺的天然氣相等，因為兩者在燃燒時生產將近同樣的能量。

公司想要保留資訊變成一個單一數字對投資者總結，這樣的狀況是可以理解的，問題是在提煉過程期間的細節不見了 - 而且是很重要的細節。

你要知道，「桶油當量」只有在我們基於公司儲備的能量來判定其價值狀況下才會是好的，但是我們不是這麼做的。身為投資者的我們關心的是能源公司可以從這些儲備之中賺取多少利益；公司的價值取決於石油和天然氣的市場價，而這個價格只有一點點的不同。一桶油的能量等同於5,800立方英尺的天然氣，但是其價值的差異是非常顯著的 - 而那就是陷阱。

使用每桶80美元的石油和每千立方英尺3.50美元的天然氣(現貨價格目前是每千立方英尺3.57美元)我們能夠算出「桶油當量」的天然氣售價為石油的值：

很不幸的，一桶油根本不值20.30美元，但現在每桶油是值將近80美元。然而100%「桶油當量」的天然氣只值20.30美元，這兩者價值根本一點也不接近！

一桶油實際上的價值大約是比假想相等的「每桶」天然氣的四倍。特定一些公司故意使用這樣的誤導觀念，因為他們想要他們的天然氣儲備價值比他們實際價值高出七倍。身為一個投資者，當你看到公司的產物以「桶油當量」(BOEs)時你應該要問你自己：「石油和天然氣以及氣凝析液的比率是多少？」

這絕對是每位投資者都想避免的價值陷阱。

但是主流媒體完全遺漏掉生產過剩這件事，或者供過於求。在北美的產業目前正在因為「濕的」天然氣而經歷生產過剩的狀況。

「濕的」天然氣：一個不為人知的交易？

含油氣的天然氣被稱為「濕的」天然氣，因為天然氣凝析液(NGLs)和冷凝液可以從天然氣之中被分離出來。天然氣凝析液(NGLs)是乙烷(C2)、丙烷(C3)和丁烷(C4)，冷凝液是戊烷加(C5和更高)。

現在，以下這些事在特定公司中開始變得不為人知。我們花了很多時間研究公司的財務狀況，我們知道誰在搞怪。搞怪的人把所有液體連同天然氣申報為「桶油當量」，但是我們可以看他們的現金流，所以他們不可能騙得了我們。

好的公司將天然氣凝析液(NGLs)依種類分別定價，身為投資者的我們喜歡這樣的公司，因為他們沒有什麼好隱瞞的。是那些搞怪的公司們，你不會想靠近。

由於含油氣的天然氣比乾的天然氣還要有價值，探勘和生產(E&P)部門會專注在含油氣的地層，也因為如此現在我們在北美天然氣凝析液過剩。

事實上，乙烷如此過剩，我們現在看到了「拒絕乙烷」，公司將乙烷和氣流放在一起，並且把它以天然氣販售。他們乾脆不分離了，這就像燃燒油井裡的氣體 – 已經不值得冒這個險了。

我們也抓到了幾間公司誇大其在天然氣凝析液(NGL)價格預測的未來預測。他們把WTI(西德克薩斯中質油 - 一種計油方式)和「桶油當量」/WTI連起來，但事實上平均天然氣凝析液(NGL)的價格是那桶油的一半。

能源：為什麼知道你在投資什麼這麼重要

能源投資非常有益，但是是很棘手的生意，因為很少其他大宗商品類股如此受到政治上的影響。

在我的新書寒戰(the Colder War)中，我談到能源了地緣政治的很多方面… 特別是俄羅斯和美國控制全球能源交易的戰役。

你要知道，當美國和西方沒有在看的時候，普京(Putin)已經策劃收管全能源領域。

我不是在說普京(Putin)很邪惡，是個達斯維德(Darth Vader, 星球大戰電影中的反叛角色)型的主謀。他只是在做他認為對他的國家最有利事情。

在布希(Bush)和歐巴馬(Obama)的看管下，普京(Putin)已經將俄羅斯從一個搖搖欲墜的共產國家轉型為一個能源大國，俄羅斯現在是：

．全球第二大石油出口國，很快就會超越沙烏地阿拉伯(Saudi Arabia); 

．全球最大鈾礦(uranium)出口國，美國家庭中每十家就供有一家的電; 

．全球最大的天然氣出口國，鐵腕交易，願意切斷供給讓嚴寒的冬天殺死那些擋路的人。

俄羅斯很快的變成那些渴望安全長期的能源供給國家中唯一的來源 - 這給了普京(Putin)更多的權力和更大的影響力。

歐洲、非洲和中國全都仰賴俄羅斯的能源，普京(Putin)不會停止，直到它取下了唯一一個擋在俄羅斯變成超級強國前面的：美國。

在寒戰(the Colder War)一書中，你會發現普京(Putin)正在努力打破美元在全球能源交易中壟斷的地位，他設置了一個巧妙且毀滅性的計畫，如果他成功，他能夠摧毀美國經濟和美國人的生活水準。

如果你認為最近的油價回調會削弱普京(Putin)，那麼你就錯了。